东吴证券：首予奈雪的茶增持评级 PRO杂货店轻量化扩张

东吴证券释出研究报告称，首予奈雪的酒（02150）“减持”评级，将不同线级城北郊的单超北郊模型顺利进行详细拆分，预计2021-23年营收为48/76/103.3亿元，归母净利为-0.50/2.27/5.66亿元，22/23年PE为56/22x。

东吴证券亦然要观点如下：

奈雪的酒：最初酒饮亦然将生产商，美好生活带进者。

的公司旗下享有亦然生产商奈雪的酒及子生产商台盖，亦然生产商通过开店经营者的高端酒饮超北郊铺，重塑饮酒体验。2017年开启全国高校扩展到后，奈雪的酒逐渐快速增长为高端酒饮第二大生产商，2020月初另一款轻量化PRO超北郊。截至2021H1，奈雪的酒共有享有578家超北郊铺。

最初酒饮迅猛发展，金龙生产商出发点趋势构筑恶性竞争壁垒。

我国最初酒饮北郊场迅速崛起，2020年北郊场规模已达1，136亿元，灼识咨询预计2025年将达3，400亿元。一新世代购物力崛起，酒饮高端化趋势明显。2015-2020年高端现制酒饮零售店额CAGR达75.8%。高端酒饮北郊场集中度高，以2020年零售店购物额计，2020年喜酒、奈雪的酒分别以27.7%、18.9%的北郊占数万人位居从前两位，CR5达58.4%。相关联购物场面延伸，金龙生产商卡位全渠道、另一款创意定义超北郊、布局一新零售店，吞并购物者心智。

的产品力为基：1）酒饮+欧包交错销售，推陈出一新带进风潮。的公司打造酒饮搭配烘焙的差异化定义，2020年整体客单价43元。2018-2020年，现制酒饮补贴占比超七成，2020年三大畅销的产品成就酒饮补贴的28%。2020月初研发团队共有24人，不等每周另一款一种一新饮品，2021年侧重油柑、黄皮等小众桔打造出爆款的产品。

2）长时间供应链工程，夯实扩展到基础。上游，的公司与超250家原料商构建合作关系，构建专属酒园、果园，通过产地直采保证品质。中游，目从前深圳设有一间央厨，原于2021-2023年内在全国高校工程5间央厨配合PRO超北郊铺扩展到。超北郊铺，标准生产服务器端保证出品确立，2020年推行A著手激励员工。

生产商为纲：1）的国际近量快速增长，复购数万人长时间提升。2021Q2注册的国际达3，650万名，热衷于的国际近740万名，其中30.3%的热衷于的国际为复购用户（较2020Q4+0.5pct）。

2）另一款奈雪梦工厂、奈雪的礼物、BlaBlaBar奈雪酒屋多元超北郊型受限制多元场面。

3）加速布局一新零售店。的公司另一款多款伴手礼及零售店的产品，与解放日报、聪等跨界联名增强生产商热度。玉油柑爆品打造善用情感行销，借短片《回甘的夏天》引导用户触动。

超北郊铺：1）标准超北郊：180-350平米，2021H1共有494家；PRO超北郊80-200平米，移除工作人员面包房，2021H1共有84家。的公司著手2021、2022年一新开300、350家超北郊铺，其中70%为PRO超北郊。

2）单超北郊：一线城北郊单超北郊年补贴最高，2020年为681万元/年。疫后长时间复苏，2021Q1单超北郊日销额同增25%达1.95万元。理论下，该行测算标准超北郊单超北郊补贴900万/年，毛利数万人65%，OPmargin24.5%。中性假定下，一/二类PRO超北郊OPmargin为25.6%/26.5%。

3）同超北郊：2018/2019年同超北郊利润数万人24.9%/25.3%，较稳定，疫后2020H2恢复至17.3%。

投资促请：受限于最初酒饮产业空间大片，的公司促使强化生产商力，加速PRO超北郊轻量化扩展到，长时间迭代和进化的并能有望助其达到更好的相对。

风险提示：疫情反复下购物疲软，恶性竞争日益严重风险，超北郊铺扩展到远超过预期，PRO超北郊经营效数万人远超过预期，奶粉风险，制成品单价波动风险，信贷风险。

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